10月8日瑞典皇家科学院宣布，将2003年度诺贝尔经济学奖授予两位著名计量经济学家罗伯特·恩格尔()和克莱夫·格兰杰(GliveGranger)。两位获奖者抓住了经济时间序列的两个核心性质：时变性(time-varyingvolatility)和非平稳性(nonstationarity)，因此早在数年前就被学术界归入诺贝尔经济学奖的候选人之列。

　　罗伯特·恩格尔的理论贡献

　　罗伯特·恩格尔的研究范围很广，跨越金融计量经济学的各个领域，但令他摘取桂冠的则是久富盛名的自回归条件异方差(ARCH：AutoregressiveConditionalHeteroskedasticity)模型。

　　对收益率的建模研究一直在计量经济学中占据很重要的位置。经典资本市场理论在描述股票市场收益率变化时，所采用的计量经济模型一般都假定收益率方差保持不变。这一模型符合金融市场中有效市场理论，运用简便，常用来预测和估算股票价格。但对金融数据的大量实证研究表明，有些假设不甚合理。一些金融时间序列常常会有某一特征的值成群出现的现象。如对股票收益率建模，其随机搅动项往往在较大幅度波动后面伴随着较大幅度的波动，在较小波动幅度后面紧接着较小幅度的波动，这种性质称为波动率聚类(volatilityclustering)。该现象的出现源于外部冲击对股价波动的持续性影响，在收益率的分布上则表现为出尖峰厚尾(fattails)的特征。这类序列随机搅动项的无条件方差是常量，条件方差是变化的量。

　　为了寻求对股票市场价格波动行为更为准确的描述和分析方法，许多金融学家和计量学家尝试用不同的模型处理这一问题。其中，恩格尔于1982年提出的ARCH模型，被认为是最集中反映了方差变化特点而被广泛应用于金融数据时间序列分析的模型。ARCH模型是过去20年内金融计量学发展中最重大的创新。目前所有的波动率模型中，ARCH类模型无论从理论研究的深度还是从实证运用的广泛性来说都是独一无二的。

　　金融市场的核心是风险评价。恩格尔的ARCH模型大大改进了风险评估方法。ARCH模型的统计特征表明，它能较好刻画外部冲击形成的收益率波动聚类。ARCH模型的主要功能在于解释收益率序列中比较明显的变化是否具有规律性，并且说明了这种变化前后依存的内在传导是来自某一特定类型的非线性结构，而不是方差的外生结构变化。

　　在其后的工作中，恩格尔及其同事沿着许多方向发展了这个概念。最有名的拓展是TimBollerslev在1986年发展的广义自回归条件异方差模型(GARCH)。该模型中，某一特定时期的随机误差的方差不仅取决于以前的误差，还取决于自己早期的方差。

　　在关于ARCH的第一篇文章中，恩格尔使用了时变性的波动率模型来研究通货膨胀。然而人们发现，ARCH最重要的应用在金融领域，因为金融市场中的活动就是对不同类型的风险进行处置和定价。在实际应用中，条件方差的变化有时会直接影响被解释变量条件期望的值。例如，在考虑风险与投资回报之间的关系时，由于投资者是依据当前信息而持有证券，当风险(条件方差)增大时，投资者要求的投资补偿也就大。因此，条件方差的变化也会影响收益率条件期望的变化。与其他研究者合作，恩格尔在ARCH的基础上，建立了ARCH-M模型来分析时变风险的收益补偿。期望收益率取决于时变性的方差和协方差，从而自身也随时间变化。

　　时变性的波动率有什么实际应用呢?举个例子可以说明ARCH模型在股票收益率分析中的应用。假设用标准差表示的条件波动率在某一期间围绕0.5%和3%之间波动。如果投资者有一个对应与标准普尔500指数的资产组合，那么明天该投资者有多少资本面临损失?假设预测标准差是0.5%，他的损失(99%的概率)将不会超过资产组合价值的1.2%;如果预测标准差是3%，相应的资本损失将高达6.7%。同样，在银行和其他金融机构计算资产组合的市场风险时，在险价值(VaR：ValueatRisk)也至关重要。1996年以来，巴塞尔(Basle)国际协议规定银行在控制资本充足率时要使用在险价值。ARCH成为金融部门风险评估中不可缺少的工具。

　　瑞典皇家科学院称，罗伯特·恩格尔“不仅是研究员们学习的光辉典范，而且也是金融分析家们的楷模，他不仅为研究员们提供了不可或缺的工具，还为分析家们在资产作价和投资配搭风险评估方面找到了捷径。”

　　克莱夫·格兰杰的理论贡献

　　瑞典皇家科学院的公告宣称，格兰杰因为“时间序列的协整(cointegrate)分析方法”而获奖，他的贡献将用于研究“财富与消费、汇率与物价水平以及短期与长期利率之间的关系”。格兰杰在学术界建树颇多，其著作几乎包含所有近40年来时间序列方面的重大进展。同时，他在谱分析(经济周期分析)、因果分析、长期分析、经济预测、虚假回归和协整等许多方面的研究都是开拓性的，走在了计量经济学的最前沿。

　　现代时间序列经济计量学的一个重要研究课题，是探索经济时间序列数的动态结构。20世纪70年代以前，计量经济学的建模方法都是以“经济变量平稳”这一假设条件为基础。稳定过程的特点是有一个均值，且在每一时刻对均值的偏离基本相同。但在实际中，许多经济指标的时间序列都是非平稳的，并不具有固定的期望值，并且呈现出明显的趋势性和周期性。格兰杰1972年首先证明了，如果直接将非平稳时间序列当作平稳时间序列来进行回归分析，可能会造成“伪回归”，即变量间本来不存在相依关系，但回归结果却得出存在相依关系的错误结论。经济变量表现出的非平稳性使传统建模遇到了前所未有的困难。

　　经济理论认为，某些经济时间序列存在长期均衡关系。例如，净收入与消费、政府支出与税收、工资与价格、进口与出口、货币流量与价格水平、商品现期价格与期货价格之间等。一般说来，上述经济时间序列属于非平稳序列，其方差与时间t成正比。看起来这些经济变量之间似乎不会存在任何均衡关系，但事实上若干个非平稳经济时间序列的某种线性组合却有可能是平稳序列。格兰杰敏锐地注意到了这一现象，利用其扎实的数学和计量经济学功底，提出了“协整”的概念及其方法。所谓“协整”，是指多个非平稳经济变量的某种线性组合是平稳的。目前，协整分析已成为处理非平稳金融、经济变量相依关系的行之有效的方法。

　　从协整的定义可以看出，如果一些金融、经济变量被某经济系统联系在一起，形成一个协整系统，那么在一定条件下这些变量应该具有均衡关系。尽管各个金融、经济变量具有各自的长期波动规律，每一个序列的矩会随着时间变化而变化，但它们的某重线性组合却存在稳定的矩，从而表现出这些非平稳变量之间存在着一个长期稳定的关系。

　　协整理论主要用来探测变量间是否真的存在均衡相依关系，对于用非平稳变量建立经济计量模型，以及检验这些变量之间的长期均衡关系非常重要。首先，如果多个非平稳变量具有协整性，则这些变量可以合成一个平稳的时间序列。其次，当若干个非平稳变量具有协整性时，由这些变量建立的回归模型才有意义。所以，协整性检验也是区别真实回归和伪回归的有效方法。最后，具有协整关系的非平稳变量可以用来建立误差修正模型。由于误差修正模型把长期关系和短期动态特征结合在一个模型中，因此既可以解决传统计量经济模型忽视伪回归的问题，又可以克服建立差分模型忽视水平变量信息的弱点。

　　格兰杰在协整概念的基础上，进一步提出了著名的“格兰杰协整定理”，目的在于解决协整与误差修正模型之间的关系问题。该定理的重要意义在于证明了协整概念与误差修正模型的必然联系。若非平稳变量之间存在协整关系，则必然可以建立误差修正模型;若用非平稳变量可以建立误差修正模型，则该变量之间必然存在协整关系。在随后的工作中，格兰杰拓展了协整分析，包括处理季节趋势序列的季节协整和处理偏离超过临界值后即向均衡调整的序列的门限协整。(摘自2003年10月10日《上海证券报》)

　　名家短论

　　刘福垣：中国发展失衡的三个主要表现

　　当前，中国发展失衡主要表现在三个方面：一是少数人利用手中的权力，借助双轨制的弊端巧取豪夺地瓜分国有资产，几乎没有经过资本的积累就在短期内积聚了大量的社会财富。在短短10多年内，市场经济还没有发育成熟，其基本矛盾就迅速达到尖锐化程度，到1995年两极分化的势态基本形成。二是城乡矛盾比改革前还要尖锐。1981年全面实行“大包干”体制之后，工农两种生产方式的矛盾随着农户这种小农生产方式的凝固化日益尖锐;小农生产方式得不到改造、农民收入水平低的根本原因是农业剩余劳动力过多;而农业剩余劳动力过多的根本原因是城乡两元社会结构的矛盾加深;城乡两元社会结构矛盾加深的根本原因是把农民当作二等公民，坚持就地消化农民，限制农民进入城市的有偏差的发展观造成的。这是影响中国两个前途两种命运最关键的问题。三是行政区划和经济区划的矛盾成为国力分散的根本原因。由于区域同构、重复建设，国内市场分割，造成内需严重不足;由于区域结构大而全、小而全，“诸侯经济”、“藩镇割据”色彩日益严重，影响了中央的政令统一和国内市场的统一;由于财政包干和分税制是按行政区划确定的，地方逐步形成相对独立的利益共同体。(摘自2003年第9期《财贸经济》)

　　胡祖六：中国应一次性解决银行问题

　　脆弱的银行体系已经成为中国金融稳定与经济持续高速发展最大的威胁。对此，美国高盛证券董事总经理胡祖六日前抛出了这样的想法：“银行问题已成为中国经济的一大隐忧，就目前来说，渐进式改革已很难见成效，必须采取‘大推进’模式一次性完成。”其理由是：第一，过去五年的银行改革基本属于渐进式改革，收效甚微。第二，国际上的成功案例都是快刀斩乱麻，拖延只会加剧问题的严重性，导致成本扩大。如美国的RNTC，一次性接收银行所有不良资产，用5年时间全部消化。反面的案例则是日本，1989年以后日本银行就出现问题，但一直没有解决，不良贷款由1997年的5%增加至去年的12%。第三，现在正是彻底解决银行问题、彻底剥离银行不良贷款的最佳时机。因为我国现阶段的宏观经济形势为银行改革提供了较好的环境。一旦经济出现逆转，银行改革的难度将越发增大。第四，我国加入世贸组织后，各种承诺进入倒计时阶段，这对我国商业银行意味着巨大的竞争压力。最后一个因素是中国有能力、有资源一次性解决银行问题。如果一次改革或剥离不彻底，就会为一而再、再而三的剥离埋下伏笔。丧失了政府的信誉，加大了银行改革的财政成本和社会成本。

　　胡祖六还强调，政府具有义不容辞、责无旁贷的责任。国有商业银行是国家的银行，国家不能因为成本昂贵就推卸自己的责任，归根到底，银行的问题是由政府当局直接或间接的干预而造成的。很多市场经济国家的金融机构都是百分之百的私人金融机构，放款对象也是百分之百的企业或居民，而当银行出现问题的时候，国家也会拿出钱来解决。例如美国、日本、韩国、泰国、印尼等政府都曾经扮演过这类角色，且承担了相当大的财政成本。(摘自2003年9月17日《中国经济时报》朱菲娜唐福勇/文)

　　厉以宁：应鼓励发展“新公有制企业”

　　在由计划经济向市场经济转轨的过程中，国有资产重组是必不可少的环节，它的含义是把传统的公有制企业改造为“新公有制企业”。“新公有制企业”有4种形式：第一，经过改制的新的国家所有制企业。这类企业最重要的变化就是政企分开，在经营形式上采取国家独资股份公司形式或者几个国家机构持股的股份公司形式。第二，混合所有制企业。这类企业是由国家参股的股份制企业。第三，没有国家参股的公众持股企业。第四，公益性基金所办的企业。这种公益性基金的资金来源既不是政府也不是一般的投资人，但是，这类资金一旦被捐赠出来并形成财产后，就具有公有的性质，属于公有制的一种形式。

　　近几十年，发展中国家有两种类型对我们比较有启示：一是新加坡、韩国，GDP人均达到1000美元之后，经济迅速上升，很快奔向人均4000美元、8000美元;另一类是拉丁美洲国家，长期徘徊于人均一两千美元的水平上，很难突破。之所以GDP人均1000美元是个关键点，主要有4个方面原因：第一，达到这个水平后，工资、土地成本增高;第二，人民在文化、教育、卫生、环境等方面的要求提高;第三，贫富差别明显，就业压力增大;第四，对政府职能的要求提高了。我国正处在GDP人均1000美元的关口，为了加快改革的步伐，促进国民经济的发展，有必要树立“新公有制”的概念，以坚定所有制改革的信心。(摘自2003年第38期《中国经济快讯》)

　　蓝德彰：中国银行业管理如“车拉马”

　　蓝德彰是摩根斯坦利资产服务咨询(中国)公司总裁，受世界银行国际金融公司聘请，出任上海银行和南京商业银行的外方董事。

　　蓝德彰指出，中国银行业有一个奇怪的现象，就是“车在前马在后”。例如，中国的商业银行都想快速发展，大量发放贷款。银行的经营管理者一般认为，如果贷款不增长就会失去时机。这实际上是本末倒置。

　　在解释这一问题时，蓝德彰提到一种理念。“银行是什么?银行就是做风险买卖的企业，银行在存贷款这一核心业务中，赚取的就是风险买卖的差价。换句话说，银行的核心业务就是低价买风险，高价卖风险。”他说，中国的银行目前的资产增长很容易，因为流动性强，存款增长也很快。但是，商业银行配套的股本金增长并不容易。中国目前利率没有实现市场化，风险市场不发达，银行金融资产定价方面有系统性缺陷。在此情况下，盲目扩大贷款规模，如果风险价格定得不对，可能卖出去的风险价格低，而买进的风险价格高，那么贷款越多损失越大。

　　作者：史晨昱 来源：金融信息参考 2003年11期